详解潘兴广场招股书。

管理资产规模超过300亿美元的投资机构潘兴广场（Pershing Square）近日向美国证券交易所委员会（SEC）提交了招股书，并计划在纽交所上市。其创始人比尔·阿克曼（William A. Ackman）在中国名声不大，但他管理的基金规模和业绩表现对得起“投资大佬”的名号。阿克曼此前曾多次表示，希望潘兴广场能够复制伯克希尔在投资界的传奇表现。

双层结构上市

潘兴广场此次上市设计双层结构，远比传统的首次公开募股（IPO）复杂。招股书显示，其新成立的美国基金潘兴广场美国有限公司（Pershing Square USA, Ltd., 简称“PSUS”） 计划通过IPO以每股50美元的价格筹集50亿—100亿美元。同时，作为IPO的一部分，新基金的管理公司潘兴广场公司（Pershing Square Inc.，简称“PS”） 将向PSUS的投资者免费赠送其股票，比例为每购买100股PSUS股票即可获得20股管理公司PS的股份。值得注意的是，管理公司本身不会从此次发行中获得任何资金。

在管理规模上，截至2025年底，潘兴广场管理的资产（AUM）约为307亿美元，其中96%为“永久资本”——这种独特的结构允许其进行长期投资，而不必担心投资者赎回。此次PSUS基金的成立，旨在为美国投资者提供一个更便捷的渠道，投资其核心的、以大型股为主的长期价值投资策略。

在招股书中，潘兴广场详细解释了公司和其他投资机构的不同。

• 首先是永久资本优势：截至2025年12月31日，其管理资产（AUM）约为307亿美元，收费AUM为207亿美元，其中96%是“永久资本”，即投资者无权要求赎回或撤资。这允许公司采取长期投资策略，在市场波动时不必被迫抛售资产。

• 其次是精简高利润的业务模式：公司仅由9名投资专业人士管理巨额资产，专注于一个集中的、长期持有的投资组合（通常8—12个核心头寸），这带来了极高的运营效率和利润率。

• 再次，公司费用结构也和大部分机构不同：公司收取管理费（通常为资产净值的1.5%）。在绩效费方面，公司设计了“优先绩效费”机制——即基金每年回报的前5个百分点（扣除管理费后）所产生的绩效费，优先归公司所有，剩余部分才用于分配和支付员工薪酬。这使得公司的收入更稳定、更具可预测性。

核心投资团队方面，公司由创始人、CEO兼董事会主席比尔·阿克曼领导，他拥有34年的行业经验。首席投资官瑞安·以色列（Ryan Israel）也是核心人物。公司团队与投资者高度一致，员工及其关联方在基金和关联公司中的投资高达58亿美元。

本次IPO后，由阿克曼及其他五位高级管理人员控制的实体持有过半数投票权，并通过一种特殊的“优先股”机制永久确保其控制地位。尽管有此结构，公司承诺董事会将由独立董事占多数。

财务数据显示，潘兴广场在2025财年实现了7.625亿美元的收入和2.497亿美元的净利润。然而，根据不同的筹资规模，公司预计在IPO后将录得2500万至3200万美元的备考净亏损，这主要是由一次性交易成本所致。

招股书也披露了公司2025年以及成立以来的投资收益。其中，2025年每股净资产（NAV）含股息增长20.9%，年末NAV达每股85.32美元；股东总回报率达33.9%，显著跑赢同期标普500指数17.9%的回报率。

自2004年成立以来，潘兴广场旗下基金复合年化净回报率达15.9%，累计净回报率高达2506.1%，大幅超越标普500指数同期10.7%的复合年化回报率和850.6%的累计回报率。

主要投资策略：集中投资 长期持有

作为华尔街知名投资机构，潘兴广场的投资策略一直备受关注。值得一提的是，此次招股书非常详细地透露了公司的投资策略。

招股书透露，潘兴广场的核心投资策略是一种高度专注、深入研究驱动的基本面价值投资。

在投资标的方面，主要是收购在北美上市的大盘股公司的长期、大额股权，且估值具有吸引力。具体来看，就是寻找那些业务简单、可预测、能产生自由现金流、拥有强大财务实力和优秀管理层，且所处行业进入壁垒高的公司。同时，这些公司的业务对无法控制的外部因素（如宏观经济、大宗商品价格）的敞口较小。

在投资组合方面，通常持有一个集中的投资组合，将大部分资本投资于8个到12个核心持仓，并预期长期持有。本次招股书没有披露具体的投资组合，但公司此前披露的F13表格则显示了公司具体持仓。

潘兴广场资本管理持股（截至2025年四季度末）

和一般投资机构不一样，潘兴广场在投资后积极参与企业治理，通过与管理层和董事会的建设性接触，帮助所投资的公司加速增长、提高效率、改善资本配置或应对挑战，从而创造长期价值。具体看，潘兴广场使用的方式包括发布详细研究报告（白皮书）、公开倡议战略调整、争取董事会席位、发起代理权争夺战，甚至推动管理层更换、业务分拆、资产出售或股票回购等。

此外，除了核心选股，投资策略还包括机会性地使用对冲工具（如期权和信用违约互换）来保护投资组合免受特定宏观经济风险的影响，并利用市场波动获利。这些对冲设计为非对称结构，即以有限的下行风险博取潜在的巨大收益。

要复制伯克希尔的传奇

事实上，阿克曼的投资策略并非一成不变。大学期间，他通过阅读本杰明・格雷厄姆的《聪明的投资者》首次接触价值投资理念，而沃伦·巴菲特通过伯克希尔·哈撒韦打造商业帝国的故事，更让他热血沸腾。

他当时就立志，要复制巴菲特的成功，但要用自己的方式。哈佛商学院的深造经历，进一步打磨了他的分析框架。作为划艇队成员，他培养出的耐力与执行力，后来都转化为投资战场上的关键素养。

在2003年创立潘兴广场前，阿克曼经历了两次创业失败。而在创立潘兴广场后，他痛定思痛，采用更集中的投资策略，开启了全新征程。他先是通过做空保险公司MBIA的AAA级债券，5年时间获利10亿美元。此外，在2020年新冠疫情暴发初期，他用2700万美元购买了与710亿美元公司债挂钩的信用违约互换合约，对冲市场风险。在2020年3月23日市场恐慌达到顶峰时，他关闭对冲仓位，获利26亿美元，不到一个月回报率接近100倍。

2015年，在投资Valeant制药亏损40亿美元后，公司进一步收缩战线、聚焦核心，强化长期持有属性，从“激进交易型”向“价值创造型”进化。其核心逻辑始终是：投资的本质是“买好公司+让公司变好”，通过资本注入、战略优化、治理改善，将标的的潜在价值转化为实际股东回报，最终实现长期复利增长，这一逻辑也与其“打造下一个伯克希尔”的长期愿景高度契合。

招股说明书还详细阐述了复制伯克希尔策略的具体做法，就是将其持股的霍华德·休斯控股公司（Howard Hughes Holdings Inc., HHH）转型为一家多元化控股公司。作为第一步，HHH已于去年12月达成协议，以21亿美元收购保险和再保险公司Vantage，预计交易将于今年第二季度完成。潘兴广场将管理Vantage的资产。

责编：李丹

校对：王锦程

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