海通宏观：“印度制造”前景如何？
作者：应镓娴、贺媛、梁中华
·概 要 ·
在印度经济总量篇——《印度：制造“落后”，服务“超前”——新兴经济研究系列之五》中，我们详细阐述过， 90 年代市场化改革以来，印度突破传统路径、探索出了一条优先发展服务业的追赶道路，并寄希望于依托第三产业的扩张升级跻身世界强国行列。但从更长远的角度看，过度依赖服务业发展的局限性已在逐步显现。工业化能否及时顺利推进，成为决定印度长远发展的关键。
但距离莫迪总理提出“印度制造”倡议近10年过去，印度制造业增加值的比重反而从2014年的16.3%回落到2022年的14.7%，距离目标反而“渐行渐远”。那么到底是哪些因素对印度的制造业扩张进程造成了阻碍？未来印度能否突破这些约束，顺利将制造业培养为经济的重要支柱？我们关于印度经济研究专题的第二篇将重点对这些问题进行探讨。
风险提示： 地缘政治、政策变化、全球经济景气度
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鼓励制造：效果如何？
在印度经济总量篇——《印度：制造“落后”，服务“超前”——新兴经济研究系列之五》中，我们详细阐述过，90年代市场化改革以来，印度突破传统路径、探索出了一条优先发展服务业的追赶道路，并寄希望于依托第三产业的扩张升级跻身世界强国行列。从过去三十多年的历程看，印度服务业确实实现了快速的发展，即便在当前占比已经较高的情形下，依然能够维持不错的增速，是印度经济增长的主要驱动力。
但从更长远的角度看，过度依赖服务业发展的局限性已在逐步显现。工业化能否及时顺利推进，成为决定印度长远发展的关键。
一方面，当前本地的内需结构尚不足以适配国际化、现代化的印度服务业供给，因此其服务产业发展对外部市场需求的依赖度较高，外需的变化容易产生较大扰动。加上在“全球化放缓”的新趋势下，以外包为主导的服务业发展动力或也容易受影响。
另一方面，印度服务业以现代服务业为发展核心，比如IT服务、金融服务。但这些行业就业门槛较高、吸纳就业能力相对有限。而没有大规模工业化进行“过渡”，印度大部分劳动力仍被迫停留在第一产业，劳动供给与产业需求存在明显的结构性不匹配问题。这也进一步加剧了当地的“普遍贫困”，反过来造成内部需求升级困难。
印度政府显然也已意识到了现阶段发展工业的必要性，尤其在2014年莫迪总理上台以来，接连推出多项配套激励政策来加速当地制造业的发展。
2014年，总理莫迪提出“印度制造”倡议（Make in India Initiative），旨在将制造业占GDP比重由15%提升到25%，把印度打造成为全球制造业中心。2015年针对性推出“分阶段制造计划（PMP）”，通过对各阶段产品区别加征关税，吸引外资逐渐将产业链逐步转移至印度本土。受到PMP管制的行业包括手机、电子、家电、汽车等。
而后在2020年，印度又推出生产挂钩激励计划（PLI），支持国内企业自力更生发展。截至2023年，已推出总计超2万亿印度卢比的产业激励计划，覆盖13个关键制造生产行业。还比如，为了打造以半导体为基础的全球电子制造中心，莫迪政府在2021年底又提出100亿美元的激励计划，吸引半导体和显示器制造商投资印度发展相关产业。
不过从制造业支持领域看，印度政府对发展中高端的、知识密集型的制造业有较强的偏好。PLI计划中补贴金额较高的领域包括电子制造、汽车、光伏、制药等；也体现出政府寄希望于直接切入高附加值的、核心竞争的板块，从而能绕过传统环节的不足实现“弯道超车”。
系列政策的落地，也确实推动印度在电子产品、汽车等制造产业上加速发展。比如，2016年以来，当地的通信和广播类电子设备生产以33%的年化增速快速走高。至今印度已经是仅次于中国的全球第二大手机生产国，不仅能满足国内市场的较大需求，在出口方面也逐步形成规模：2022年印度手机设备出口金额达109.3亿美元，同比增长70%。
但回到整体制造产业，增加值比重“不升反降”。距离莫迪提出“印度制造”倡议快10年过去了，制造业增加值的比重反而从2014年的16.3%回落到2022年的14.7%，距离目标仍是“任重道远”。其中，在生产挂钩激励计划PLI推出后，2021年的制造业占比一度出现反弹，但2022年以来又重回低位。
而且政策支持下表现较优的电子、汽车等产业，也尚未能构建较成熟的产业链，对核心配件的进口依赖仍较高。以电子产业为例，尽管印度现在对手机整机的进口需求已大幅减少，但在当地缺乏元器具、模具等生产配套能力，手机制造商仍需要大量进口。2022年，印度电子相关产品进口金额达773亿美元，仅次于进口规模第一的原油类。
所以，到底是哪些因素对印度的制造业扩张进程造成了阻碍？未来印度能否突破这些约束，顺利将制造业培养为经济的重要支柱？本文将继续对这一问题进行探讨。
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印度制造：哪些阻碍？
第一，从劳动力要素入手，错位的供需结构、严格的劳动保护，阻碍了人口红利的发挥。对于大部分新兴经济体，若想要发展制造业、在与发达经济体的竞争中“分一杯羹”，很大程度上依赖的就是相对廉价的劳动力资源。特别是考虑到印度庞大的人口基数、年轻的人口结构、较低的工资水平，未来发展的潜力充足。但如果不能和生产要素结合起来，大量的人口或难以转化为“人口红利”，反而成为负担。
一方面，劳动力大量“沉淀”在第一产业，职业素质难以匹配中高端制造业需求。根据世界银行报告，印度成人识字率比很多新兴经济体都要低（76.3%，2022年），也就是成年文盲人口约还有3.36亿，其中大部分都在从事农业生产。由于此前没有大规模工业化进行“过渡”，大量的低端劳动力向传统制造业转移尚需要时间，更不用说要去匹配印度决策层大力发展的知识和技术密集型制造业。
而且，印度整体劳动力参与率也很低（49.5%，2022年），尤其是女性的劳动参与率仅有20%左右，意味着劳动力供给量也“大打折扣”。除了产业结构导致劳动力就业不充分外，种姓制度的残留、性别不平等以及政府对于农民的补贴都是制约当地劳动参与率的原因。
同时，印度严格的劳工保护和强大的工会组织，一定程度上冲抵了人力成本的优势。根据印度长期适用的1947年《劳资纠纷法》，雇用100名以上雇员的企业必须获得政府批准才能解雇。到2020年，这一门槛放宽到了300名以上雇员的企业，但这显然仍会影响制造商进行人员管理和规模扩张。其他受到劳动法保护的还包括每日、每周最高工作时长等。不过，值得关注的是，部分邦已经在调整劳工制度，比如允许工厂实行12小时轮班制生产等，情况已在改善。
第二，基建基础薄弱，可能是印度制造业发展的又一重要阻碍；尤其现代制造业发展对交通和电力基础设施的需求较高，但两者在印度仍存在较大的缺口。
对一些小型经济体来说，灵活承接部分产业链就足以支持整体制造业，配套基建的边际影响可能并不大。但对中国、印度这样的大型经济体，完善的基建配套能够降低成本、提高效率，是发展现代制造业、形成产业集群的必要基础。
以交通物流为例，印度的陆路交通在莫迪政府的大力支持下实现了加速发展，目前已经是全球公路里程数第二长的经济体。但其中70%以上都是乡村道路，难以承载货运功能。当地的水网交通也不尽如人意：印度的货物贸易对海运的依赖度也比较高，但印度并未发展出强大的港口群，尤其缺少深水港，使得其超过30%海运还要依赖外国港口如新加坡、科伦坡等进行转运。
还比如，电力供给不稳定的问题也长期困扰印度现代制造业的发展。受煤炭进口依赖度高、电力系统制度复杂、输电损耗较大等多重因素影响，印度目前仍难以给制造业发展提供稳定的、廉价的电力供给。尽管近些年来，印度政府在扩大电力供给方面已经取得了不少的成果，但供电紧张甚至停电的情况依然时有发生。截至2021年印度的人均用电量约1200kWh，大约为越南的3/5、中国的1/5。当地的商业用电价格也相对偏高，以2023年夏季为例，印度的单位电费较孟加拉国、越南、印尼都要更高。
第三，土地私有制和复杂的征地规则导致政府和企业征地困难。其实印度政府也并非不重视基建的发展，但土地私有制下征地难度很高，确实直接影响了基建、制造业发展。2013年的土地征地法案要求，当公私合营项目、私营企业进行征地时，必须事先分别取得70%和80%的土地所有者同意；且必须向农村的土地所有者支付最高达市价四倍的对价（城市土地最高两倍的对价）。在2014年总理莫迪上台后，两度尝试修订征收法案，但均以失败告终；土地要素改革的推进比较困难。
另一方面，土地财政还是政府收入的一项重要来源。除了在我国发挥重要作用外，美国也曾在起步阶段依靠出售土地获取财政收入，最高的年份（1836年）土地收入能占到联邦财政收入的接近一半。而在土地私有制度下，印度政府缺少这一稳定收入，长期面临更大的财政压力。疫情三年（2020-2022），印度财政赤字率平均在10.9%，制造投资、基建投资的资金方面也是“捉襟见肘”。为此，印度政府也鼓励采用PPP模式作为大部分基础设施建设的选择。
第四，印度的营商环境有待继续改善。从整体营商环境来看，近些年印度的综合指标有所改善，已略好于越南、印尼地区，不过排名还在第63位（共190个经济体）。但各分项指标表现分化较大，其中开办企业的审批、财产登记（企业获得产权保护程度）、纳税、执行合同（商事司法水平）环节，都排在100名以外。这些问题尤其让外资企业对赴印投资持有疑虑。
最后，复杂的中央和地方关系降低集中调控效率、制约改革进程。前面我们提到印度电力供给不稳定制约制造业发展，但这背后也和印度复杂的电力系统不无关系。参与印度电力调度的包括全国调度中心、5个地方调度以及29个邦各自的调度中心。由于电力事务属于中央和地方共管，各邦并不服从中央调度管理，因此输配电损耗就比较大，且区域间无法有效互补。
类似的问题不止发生在电力系统。根据印度宪法，联邦制下的中央和地方在一些事务上各自有着排他的管辖权。比如邦级议会在农业、土地、矿山等61项事务上享有排他管辖权，在这些事务上中央无权进行直接干预。由于各地方通常有不同的背景和诉求，相关事务改革也常常进度受限。
总的来说，在基建基础薄弱、电力系统复杂等表面问题下，反映的是印度长期制度性的约束。约束之下，印度制造业发展容易趋于碎片化，从而无法衍生出以产业链为主体的较完善的工业生态系统。所以目前来看，印度整体制造产业的发展仍是“任重而道远”，关键是要逐步改革解决这些制度性的问题。
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外资在印度：现状如何？
2014年莫迪上台以后，进行了一系列经济改革，同时对于外资的优惠政策不断落地，由此外资对印度市场的青睐度有抬升。尤其是2017到2020年印度市场的外商直接投资流入还实现了逆势走高，2020年最高达到640亿美元。不过2021、2022这两年外商投资回落的势头有所显现，2023年前三季度FDI流入继续同比回落，但整体仍然呈上升趋势。
从外资流入结构看，服务业仍是资金主要的流入领域（2022年服务业FDI流入占比约60%）。具体集中在计算机服务、金融服务、通信服务、零售与批发贸易等板块；现代服务业仍是主导。
2014年以后流入制造业的比例反而有所回落，基本徘徊在20%水平。行业上，FDI较多流向了印度政府大力支持的制造产业，如汽车、制药、新能源产业等，尤其是在2021年有创新高的64亿美元外商投资流入印度汽车产业。
除了直接投资外，外资对印度权益市场的投资还处于低位。伴随着股市指数持续走高，2023年1-11月，外资累计净买入144亿美元的印度股票，从2021年、2022年偏弱的外资入市表现中有所恢复。拉长时间来看，2005年以来，印度股市资金年均净流入约100亿美元。
从行业表现来看，莫迪上台以来（2014-2023），耐用品消费、机械设备、汽车、信息技术、以及地产银行类的行业指数涨幅较高，基本上也是外资投资印度股市主要关注的产业。具体来说，信息技术行业股价，主要受益于印度传统优势产业IT外包行业的发展；耐用品消费、房地产、商业银行等行业可以从巨大的人口市场获得增长红利；制造业中，在产业政策助力以及外部资金支持下，电力、机械设备、汽车等行业增长也相对出色。
另外，从疫情以来，海外风险资金也有将视线转移到印度市场，带动印度初创和独角兽企业进入快速增长期。2021年印度独角兽企业数量增加，当年新增44家，流入市场的PE/VC风投资金同比增幅达75%，创业企业受到的关注明显提升。其中，海外活跃资本起到了重要作用，包括美国的红杉资本、KKR、Accel、老虎环球基金，中国的腾讯、高瓴，日本的软银等等。到2022年由于全球通胀、地缘政治等原因，风险投资市场有所降温，截至2022年印度已有超过100家的独角兽企业。
从行业分布看，近几年新崛起的独角兽企业更多集中在金融服务、电子商务两大领域，也就是印度服务业优势的延伸。不过在2022年，科技制造领域企业的占比有所抬升。另外，还有例如教育、物流、医疗保健领域也逐步有当地独角兽企业在“崭露头角”。
由此，我们认为，尽管整体制造业发展仍面临一些偏制度性问题的约束，但在当地产业政策的大力扶持和外资持续流入的推动下，结构性行业机会依然值得关注。具体包括金融服务、IT产业和医疗服务业，还有制造业中的汽车及零部件、新能源汽车、电子半导体、医药制造等。
以汽车零部件制造为例，近年来印度汽车零部件制造市场规模快速扩张，2021-2023年年均增速达23%。一方面，印度本地的汽车消费市场已出现一定的升级迹象，较大型的汽车以及新能源汽车在渐渐打开市场，为汽车零部件制造业的进一步增长提供了动力。另一方面，外资企业在不断加码印度市场的生产投资，除了日本铃木、韩国现代等已经占据一席之地的企业外，比亚迪、特斯拉也在推进印度投资建厂的计划。
再比如半导体行业，随着当地通讯、消费电子、汽车等行业的发展，印度市场对于半导体的需求急剧上升，潜在空间广阔。为了把握行业发展机会，印度政府推出了一系列扶持措施，包括推出100亿美元的激励计划、加强与外企的合作等。当前，部分国际芯片巨头已在开展行动。美光科技宣布将投资8.25亿美元在印度进行半导体组装和测试，计划在2024年底投入运营。先进微设备公司（AMD）宣布将在五年内投资4亿美元进行印度半导体研发和生产。外资的布局能否帮印度挤入全球半导体产业链，值得持续关注。
当然，优势服务行业方面，印度仍展现出不错的上升势头。例如，印度的金融服务业正处于快速扩张时期，数字支付的发展、政府政策的支持以及外资流入皆为印度的金融服务业提供了动力。同时，印度的医疗服务业也在快速增长，印度拥有大量专业医疗人员储备、较低的医疗服务成本及临床研究成本，医疗服务业的发展仍可以持续关注。
风险提示：地缘政治、政策变化、全球经济景气度
来源：券商研报精选