明明：宽货币预期发酵下，债市的行情将如何演变？
作者 明明 中信证券首席经济学家
2024年以来(从1月2日至1月5日观察)，债市偏强震荡。在宽货币预期发力、股债跷跷板等因素影响下，长债利率先上后下。宽货币预期发酵下债市的行情是否可持续？
近日央行公布2023年12月国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款3500亿元，实质为支持宽地产政策，受此影响长债利率上行。而随着股市持续相对走弱，对债市形成了较多的情绪提振，资金面也维持稳中偏松的趋势。市场对于后续货币政策持宽松的积极预期，使长债利率延续下行。
债市对基本面弱预期的钝化逐步解除，长债利率与MLF(中期借贷便利)利差或向合理水准回归。2024年以来长债利率延续了2023年年末的向好行情，且已经相当接近2.5%的MLF利率水准。随着2023年12月经济方面相关会议结束而稳增长预期博弈告一段落，政府债发行因素对资金面的影响也逐步消退，市场对基本面利多钝化的格局有所缓解，长债利率和MLF利差也向其合理水准靠近。
从市场心态来看，市场对于后续货币政策宽松的积极预期在2023年12月下旬延续到了2024年1月初，近期的行情可能已price in(预期已体现在价格上)了1月降息或降准落地的可能性。在此前提下，若降息、降准落地可能会引起一轮利多出尽后的反弹，反之在不落地的假设下，在央行宽货币取向没有明显调整的环境下，这一轮看多逻辑或仍能持续。
从资金面看，跨年结束后资金面稳定偏松，但随着春节临近，资金利率中枢或仍会逐步回升。2023年12月下旬资金面整体稳中偏松，即使是跨年阶段也相对平稳，对短端利率形成了较多支撑。跨年结束后央行每日净回笼规模基本在5000亿元左右，但银行间流动性仍然稳中偏松。往后看，虽然距离2024年春节仍有一段时间，但1月现金需求季节性抬升的压力仍然不小，1月下旬阶段债市仍可能存在脉冲式调整的可能性。
目前长债利率接近历史新低，2.5%或为市场博弈的关键点位。即使作为10年期国债利率中长期定价中枢的MLF利率已下行至2.5%，市场对于利率能否突破前低仍有一些顾虑。虽然以PMI(采购经理指数)和资金利率的定价来看10年期国债利率的下行或仍未结束，但在降准降息等宽货币操作已被较多price in的环境下，利率进一步下行或需要更大的驱动。总的来看，2.5%可能成为1月MLF操作落地前的阶段性博弈点。