7月末8月初，美国和日本时隔28年后，联合干预美日汇率，双方以共约千亿级美元的资金强势入场，打爆日元空头，按住了日元无序贬值的失控走势，也摁住了美国长债利率上涨的势头。

与这一全球关注的重大国际金融事件相比，美国7月非农就业数据大幅走弱的新闻，要小得多。但是，四两拨千斤，这个数据其实很重要，它为美联储打开降息通道增添了些许微光，至少是把美元9月加息的大门彻底封死了。

如果把这两个看似孤立的事件联系起来，可以看出更大的局面，即，美日利率格局将要出现一场巨变。

为什么这么说？

众所周知，全球资本市场苦日元久矣。

日本为了扩大出口重振经济，一直在实施低利率和零利率政策，日元几乎一直是全球最廉价的货币（日元利率现在也才升至1%，日债10年期收益率2.8%），大量国际投资者纷纷先廉价借入日元，转手就换成美元、美债和美股（美联储现在利率为3.5%—3.75%，10年期美债利率 4.658%），仅买美元和美债，就“躺赚”250个基点和185个基点的利差。这催生了海量跨境套息资金，搅得全球资本市场“谈日色变”。

但美日两个当事人的感受才是关键，所谓解铃还须系铃人。

首先，日本忍不住了。因为套利者天然地就想把日元往低利率打压，日息越低他们利润越大，于是一拨拨的日元空头前仆后继，乐此不疲。但是，日本经济、物价等都在往上走，利率也从零升到了1%，套利者与日本的基本面政策背道而驰，如此行事，日本央行能不发怒吗。

其次，美国也忍不住了。本来美国也是乐观其成的，因为廉价日元涌入会促进美国资本市场繁荣，问题是现在威胁到美债的安全和收益率了，这可是美元体系的根本啊。美债20年期、30年期收益率已经长期高踞在5%左右，其冲击链条是：日本是美债最大海外持有者——日本要打爆日元空头，但手中美元“弹药”不够——只有卖美债后以美元回援日本——这将导致美债收益率大涨、美债动荡——这是美国政府绝不允许的——于是，只能出手与日本联手，打爆日元空头再说！

说到这里，你可以说这就是一过性事件，因为美日联合组织这么多美元弹药也不容易，长此以往，两国财政都经不住这样消耗，警告一下而已，只要利差足够大，空头们必然会卷土重来。

此话有理！所以，美日得从问题的根源消除上动脑筋：缩小美日利差，套利者自然会消失。

从国际金融理论与数十年市场实证来看，以利率计算，120—170个基点是美日利差的黄金均衡区间。这一区间，精准匹配两国通胀差值与购买力平价，贴合美元储备货币的流动性溢价，同时守住日本财政安全红线，能够彻底抹平套息交易超额收益，实现全球资本双向均衡配置。

而现在呢？美日利差是250—275个基点，与黄金均衡区相差1倍以上！要缩小如此悬殊的差距，光靠某一方肯定不行，只有互相靠近，即美元应降息、日元应升息，才有可能达到目标。

否则，美日金融终有共爆俱焚的一天。

大势所迫不错，但美日经济的基本面支持这一走势吗？现在看来，总体上已转向支持。

首先看日本，其经济在经历30年失落之后，核心CPI已经连续58个月上涨，GDP低速微增，这些关键数据均是支持日央行升息的。更关键的是，靠日元降息贬值扩大出口的时代红利正在消失，一方面日本出口产品受到海外同行强劲竞争，不再是一枝独秀了，另一方面日本能源和原材料进口价格都在上升，使得出口利润缩水，“两头在外”的战略利益大受损害。与其如此，还不如渐进加息，追求某种新的平衡。

再看美国，本来最近美联储加息派占优势，市场甚至预期9月份就会加息，但是，最近公布的非农数据爆冷：市场本来预期增加8万人，实际数据却是减少2.3万人，月环比时薪增加0.1%，为年内最低，这对于克服其所谓“通胀黏性”大有益处。这些数据虽然不敢说为降息通道打开了一个门缝，但着实把9月的加息之门彻底关上了。相信以后的一些关键数据还会不断地指向支持美元降息。

总之，凡事皆有度，量变到质变。假以时日，美日利差必将收窄，美日利率大变局可期可待。

校对 王尊君 张若楠

版面编辑 孙霄

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