曾羽等：央行重启PSL，如何影响债市？
作者 曾羽 中信建投证券固定收益首席分析师
谢一飞 中信建投固定收益研究员
央行日前披露，2023年12月国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款(PSL)3500亿元，期末抵押补充贷款余额为32522亿元。如何看待央行时隔一年重启PSL？
PSL或成央行基础货币投放重要补充
从货币政策视角看，2014年以后随着外汇占款回落等因素，央行持续下调存款准备金率，2023年两次降准合计0.5个百分点，当前中国准备金率已位于历史低位水平。
2014年以来，央行连续创设多种货币政策工具进行基础货币投放，截至2023年11月末央行资产负债表中“对其他存款性公司债权”余额已达到16.99万亿元，其中PSL余额2.92万亿元；根据央行的结构性货币政策工具情况表，截至2023年9月末结构性货币政策工具余额4.12万亿元(剔除PSL)，主要增量来自2022年下半年以来创设的普惠小微贷款激励、碳减排、支持煤炭清洁高效利用、科技创新、设备更新改造再贷款等阶段性结构性货币政策工具。
随着中央对货币政策精准发力要求提高、更加关注资金空转问题以及降准空间收窄，央行对结构性货币政策工具需求将增大，以实现对流动性和信贷的更精细化调控。相较于MLF(中期借贷便利)投放，PSL具备宽货币和宽财政的双重属性，且期限更长、成本更低，资金投向与“泛地产”“泛基建”联系紧密，信贷撬动和投资拉动作用更强，优势明显。
PSL重启如何影响债市？
分析PSL投放对债市的影响主要聚焦货币与信用两个渠道。
货币方面，PSL作为央行投放基础货币的重要渠道，能够在一定程度上弥补流动性缺口。我们注意到，2023年四季度以来，在信贷投放、政府债发行等因素影响下，即便央行不断增量续作MLF以及加大逆回购投放，但市场流动性一直处于紧平衡状态。因此，未来PSL若持续投放将有助于弥补资金缺口。
此外，金融监管也同样重要。2023年11月中国人大网发布的《对金融工作情况报告的意见和建议》，相关会议中出席人员提出，“货币供应和信贷增长速度较快，企业部门杠杆率上升并没有带来投资增速提升，信贷拉动投资的作用在下降”“建议进一步加强货币政策和财政政策、产业政策的协调配合，做到总量适度、节奏平稳，在疏通传达机制、流通机制上多下功夫，解决好结构性问题”。央行发布的《2023年第三季度中国货币政策执行报告》也显示出，央行短期内对于总量政策的诉求可能有所下降，更多关注存量政策优化和效率提升。在此背景下，PSL作为更加精准有效的结构性工具，在当前房地产内生投资需求不足背景下，能助力将更多信贷资源引导至特定需要的地方。
信用方面，PSL与“三大工程”对房地产市场与宏观经济大盘的带动，对债市的影响更偏向于预期层面。未来应关注三个方面。第一，“三大工程”与PSL未来投放规模与持续性；第二，是否有其他配套政策出台以稳定房地产市场；第三，未来中国房地产市场，特别是销售的复苏进度。目前来看，“三大工程”对地产投资的带动作用也不宜高估，2024年一季度社融在央行要求信贷投放平滑、2023年高基数以及PSL投放乘数低的背景下预计在同比数据上仍有压力，宽信用与地产复苏还需进一步观察。