地方政府专项债发行不及预期，2024年财政和基建将如何发力？
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文章来源：中证鹏元评级
作者：翁欣 袁媛 游云星
主要内容
在化债防风险和稳增长的背景下，2024年财政和基建发力空间需要多少，能有多少？今年以来地方政府专项债发行不及预期，未来供给和发行进度如何？用于化债的规模有多少？1万亿的超长期特别国债又将在何时发力？这些近期市场对财政和基建方面比较关注的问题。本文针对这些问题进行探究。
2024年财政组合拳可能为“3.8%赤字率+1万亿特殊再融资债+1万亿超长期特别国债+3.9万亿专项债+准财政工具”，测算下2024年全口径下广义财政空间将达到11.78万亿。从财政发力节奏来看，2024年上半年经济增长压力仍较大，“三大工程”将是财政发力重要抓手，财政支出节奏与对应实物工作量可能“双重前置”。
地方政府专项债发行不及预期，未来供给和发行进度如何？1月份地方债专项债计划发行3,641亿元，实际发行1,907亿元，低于计划值约1,734亿元，其中山东省计划发行专项债1,117亿元，实际仅发行347亿元，低于计划约770亿元。专项债发行不及预期，或让位于国债或优先发行。中证鹏元了解到，目前专项债额度已下发，各地方正在进行项目上报，但批复偏慢，因此发行进度偏慢。预计稳增长背景下，财政有靠前发力的诉求，2024年专项债发行高峰期预计为3-6月。除了新发行地方债3.9万亿外，还需关注存量地方债未披露“一案两书”和资金用途变更，此部分或为化债带来增量资金。
1万亿的超长期特别国债又将在何时发力？是否纳入赤字？2023年12月以来，各地方会议多次提及超长期特别国债项目储备。中长期特别国债用作项目资本金可撬动信贷及其他社会资本形成5倍左右投资乘数效应。特别国债或不计入财政赤字，由“第二本账”（政府性基金预算）进行核算。预计2024年将增发1万亿中长期建设国债，发行时间可能在6月专项债发行之后，关注落地后带来的乘数效应。
一、2024年经济胜负手在积极财政
2024年财政和基建发力空间需要多少？这里我们从宏观总量层面对GDP进行拆分，测算出基建增速区间。根据市场普遍预期，2024年经济目标或在5%左右，具有弹性的部分主要是地产、基建和外需。5%左右的增长目标按照三大需求做一个简单拆分，预计消费表现持平，全年增速维持在5%左右；出口增速对经济仍然有所拖累，2024年美国经济动能向下，企业部门的投资补库存可能对我国出口形成一定的支撑，预计2024年下半年美联储开启降息周期，出口增速在-5%到0%区间。因此，三驾马车中投资部分需要达到略高于5%的同比增速。在投资中，随着“三大工程”、城中村改造及限售放松等地产政策频出，地产投资增速探底有望加快，地产投资增速可能在-5%至-10%左右。制造业投资增速2023年已逐步企稳回升，2024年增速假设与2023年持平，预计达到6.5%-7.0%。那么，完成全年GDP经济增速目标，基建投资需实现7%-10%的增速，这很大程度上需要积极财政及货币政策的配合。
二、2024财政发力空间能有多少？
财政发力空间需算清楚能收多少钱、要花多少钱以及要借多少钱，也就是测算广义财政收入、赤字以及财政组合。
2.1 2024财政收入预测
广义财政收入等于一般公共预算收入和政府性基金收入之和，其中一般预算收入包括税收收入和非税收入。税收收入=名义GDP×宏观税负率。名义GDP根据地方两会GDP增速目标及通胀，这里假设增速在5.05%左右。宏观税负率近年来持续下降，从2012年18.7%下降到2023年12.6%，主要由于持续推进减税降费，这里假设2024年宏观税负率与2023年持平。综合以上预测，2024年税收收入有望达到16.7万亿元，较2023年增加约0.8万亿元。非税收入=专项收入+国有资源（资产）有偿使用收入+行政事业性质收费+罚没收入等，2022-2023年非税收入保持高位，主要是地方政府为化债盘活资产，国有资产有偿使用收入增长较快所致。那么，2024年非税收入预计大概率与2023年持平，即3.57万亿左右。
政府基金收入中大部分为土地使用权出让收入，近年来受地产下滑影响大幅下滑。假设2024年土地出让收入降幅较2023年有所减缓，预计降幅为10%，那么土地出让收入约5.22万亿元左右，较2023年减少0.58万亿元。
综上，估计2024年一般公共预算收入在税收收入的带动下增加0.8万亿元左右，政府性基金收入受土地出让收入的拖累下降0.58万亿元左右，那么计算出2024年综合财政收入可能较2023年小幅增长2200亿元左右，增幅不大。
2.2 财政组合拳下，2024年广义财政空间或将达到11.78万亿
2024年财政组合拳可能为“3.8%赤字率+1万亿特殊再融资债+1万亿超长期特别国债+3.9万亿专项债+准财政工具”，那么测算下2024年全口径下广义财政空间将达到11.78万亿，较2023年增长23%。从财政发力节奏来看，2024年上半年经济增长压力仍较大，“三大工程”将是财政发力重要抓手，财政支出节奏与对应实物工作量可能“双重前置”。
赤字方面，2023年10月中央财政赤字增加1万亿，财政赤字增加将全部计入中央，预计狭义赤字率由3%上调至3.8%。本次1万亿增发国债中结转2024年使用5000亿元。增发国债虽然按特别国债进行管理，但从本质上来说仍属于一般国债，主要是因为本次增发国债计入财政赤字，由“第一本账”（一般公共预算）进行核算。而特别国债不计入财政赤字，由“第二本账”（政府性基金预算）进行核算。2024年1月，蓝佛安部长进一步明确，除财政自身收入外，2024年安排一定规模的赤字，并从预算稳定调节基金、其他政府预算调入一部分资金，确保财政总的支出规模有所增加，更好发挥拉动国内需求、促进经济循环的作用。由此可见，2024年的财政发力的意向较明确。
特殊再融资债方面，2023年10月以来，各地陆续启动发行特殊再融资债券，截至2023年年底发行规模超1.39万亿元。2024年2月2日贵州发行325亿元特殊再融资债，特殊再融资债空间主要由地方政府债务限额和余额决定，预计2024年理论上再融资债的规模上限约1.4万亿，实际发行规模或能达到1万亿。
地方政府专项债发行不及预期，未来供给和发行进度如何？
专项债方面，2024年地方债专项债提前批额度2.28亿元，全年或将发行3.9万亿元。2023年10月全国人大常委审议授权提前下达部分新增地方政府债务限额的议案，中央将2023年提前下达的专项债限额再次提升至60%，专项债2024提前批已定2.28万亿，预计全年专项债将发行3.9万亿。从投向领域来看，按照监管要求2024年专项债投向整体保持10大领域不变，但一些细项发生变化，保障性安居工程领域新增城中村改造、保障性住房两个投向；专项债作资本金领域新增供气、供热两个领域。
地方政府专项债最新进度如何？1月份地方债专项债计划发行3641亿元，实际发行1907亿元，低于计划值约1734亿元，其中山东省计划发行专项债1117亿元，实际仅发行347亿元，低于计划约770亿元。专项债发行不及预期，或让位于国债或优先发行。中证鹏元了解到，目前专项债额度已下发，各地方正在进行项目上报，但批复偏慢，因此发行进度偏慢。预计稳增长背景下，财政有靠前发力的诉求，2024年专项债发行高峰期预计为3-6月。
地方债可用于化债的规模有多少？除了新发行地方债3.9万亿外，还需关注存量地方债未披露“一案两书”和资金用途变更，此部分或为化债带来增量资金。2023年10月以来，许多省份地方政府专项债发行未披露“一案两书”，即《专项债券项目实施方案》、《项目财务评价报告书》和《项目法律意见书》；此外，山西、浙江发布公告，调整多支专项债用途为棚户区改造项目。这部分债券用途变更之后，可加大对特定领域支持力度，在一定程度上用于化解债务，为化债带来一定增量资金。
1万亿的超长期特别国债又将在何时发力？是否纳入赤字？
中长期特别国债方面，在地方政府去杠杆和化解债务风险的背景下，中央加杠杆配合中央重大项目落地是重要的政策工具。2023年12月以来，各地方会议多次提及超长期特别国债项目储备。如浙江省发改委在发布文件中提及“争取超长期特别国债等资金对重大项目的支持”；山东济宁市发改委在重点工作会议中强调“全力以赴争取超长期特别国债项目”等；河北、江西、河南等多地均召开会议，明确紧抓超长期特别国债项目筹备。本次超长期特别国债支持方向为粮食安全、能源安全、产业链安全、新型城镇化、乡村振兴等领域。中长期特别国债用作项目资本金可撬动信贷及其他社会资本形成5倍左右投资乘数效应。特别国债或不计入财政赤字，由“第二本账”（政府性基金预算）进行核算，特别国债投向领域需产生收益，要有稳定的现金流或资产与之对应，以对应的收益偿还债务。预计2024年将增发1万亿中长期建设国债，发行时间可能在6月专项债发行之后，关注落地后带来的乘数效应。
准财政工具方面，2024年1月8日据央行官微披露《稳健的货币政策精准有力》明确“新增抵押补充贷款额度5,000亿元”，2023年12月已投放至三大政策性银行的PSL规模共3,500亿，2024年1月再度投放1,500亿额度。本轮PSL已投放5,000亿，大约可撬动2-3倍信贷，预计带动信贷新增1-1.5万亿元，用于支持基础设施建设及“三大工程”建设。
2024年广义财政空间有多大？
2024年财政发力空间有多大？在稳增长和化债背景下，财政发力空间不仅观察狭义口径赤字率提升幅度，更应关注全口径下广义赤字所代表的财政空间以及财政发力后对基建和经济带来的信贷乘数空间。预计2024年全口径下广义财政空间为11.78万亿，较2023年增长23%。从财政发力节奏来看，2024年上半年经济增长压力仍较大，“三大工程”将是财政发力重要抓手，预计财政支出节奏与对应实物工作量可能“双重前置”。
2024年财政发力加码，但高质量发展诉求下财政发力并非只强调规模，而是更加重视资金用途和结构。本文测算了2024年财政发力的空间和具体财政工具的规模和节奏，但结构性稳增长和防风险问题仍存在，12个化债重点省份与非12省份分化比较严重，部分省份及区域基建增速及固投增速出现明显下滑，2024年是否会有新增“稳增长”措施？3月全国两会对于赤字率、专项债等的具体安排如何？这些问题后续仍有待持续观察。
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关于“举办国家最新金融支持融资平台债务风险化解政策(35 号文)背景下相关政策解析、隐性债务识别化解实务PPP 新机制与特许经营项目操作要点、万亿国债申报与使用高级研修班”的通知
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